Einführung
In diesem Beitrag soll die Aussage erörtert werden, dass Anleger nach der Adaptive Market Hypothesis (AMH) nicht unbedingt irrational sind, wenn sie lediglich ihre alten Heuristiken auf neue Marktbedingungen anwenden. Die Diskussion wird unter besonderer Berücksichtigung von Lo’s “Praktischen Implikationen” der AMH geführt.
Analyse und Diskussion
Die AMH ist eine Theorie, die von Lo (2004) vorgeschlagen wurde, um die scheinbaren Unzulänglichkeiten der Hypothese des effizienten Marktes und der Behavioral Finance in Einklang zu bringen. Bei der Entwicklung des Konzepts berücksichtigte Lo (2004) die Dynamik der Evolution, die natürliche Auslese und andere damit zusammenhängende Faktoren, die die Effizienz der Märkte und die zunehmende und abnehmende Zahl der Finanzinstitute und ihrer Anlageprodukte sowie letztlich auch den institutionellen und individuellen Wohlstand bestimmen.
Lo (2004) nennt mehrere praktische Auswirkungen der AMH. Die erste Implikation ist nach Lo (2004) das Ausmaß des Verhältnisses zwischen Risiko und Rendite, von dem er behauptet, dass es im Laufe der Zeit wahrscheinlich nicht stabil ist. In der Tat räumt Lo (2004) ein, dass das Verhältnis zwischen Risiko und Ertrag immer noch ein Zeichen für die Rationalität der Anleger ist, aber er behauptet, dass dieses Verhältnis im Laufe der Zeit nicht stabil sein wird, da er es mit verschiedenen Faktoren wie den relativen Größen und verschiedenen Populationen der Marktökologie einschließlich der institutionellen Aspekte wie dem regulatorischen Umfeld und den Steuergesetzen in Verbindung bringt. Er erklärte, dass sich die Faktoren ändern würden und dass sich daher auch das Verhältnis zwischen Risiko und Ertrag ändern müsse (Lo, 2004).
Es gibt eine Grundlage, um Lo zuzustimmen, denn es konnte gezeigt werden, dass unterschiedliche Größen und Populationen von Anlegern nicht notwendigerweise die gleichen Reaktionen auf ähnliche Situationen zeigen und dass die verschiedenen regulatorischen Umgebungen und Steuergesetze unterschiedliche Entwicklungsstadien aufweisen, die unterschiedliche Reaktionen von Anlegern bei der Entscheidungsfindung verursachen können.
Lo (2004) behauptete außerdem, dass sich aus der ersten Schlussfolgerung ableiten lässt, dass die Aktienrisikoprämie auch mit der Zeit und dem Pfad variiert. Sein Argument für das Vorhandensein von Rationalität liegt in der Tatsache, dass die Aktienrisikoprämie in Abhängigkeit von den Veränderungen der Risikopräferenzen im Zeitablauf variieren muss (Lo, 2004). Auch hier fällt es nicht schwer, Lo in seiner Schlussfolgerung zuzustimmen, denn eine schwankende Risikoprämie ist ein Zeichen für einen periodischen Mangel an Stabilität in Bezug auf das Verhältnis zwischen Risiko und Rendite.
Lo (2004) führte weiter aus, dass die möglichen Aktienkurssteigerungen nicht ständig stattfinden, sondern durch natürliche Selektionskräfte beeinflusst werden. Zur Rechtfertigung seiner Position führte er den jüngsten Fall der US-Märkte an, die von einer bedeutenden Gruppe von Anlegern bevölkert werden, die noch nie einen echten Bärenmarkt erlebt haben.
Er wies darauf hin, dass diese Tatsache zweifellos die gesamte Risikopräferenz der US-Wirtschaft geprägt hat, wenn man sie mit den Erfahrungen der letzten vier Jahre vergleicht, da das Platzen der Technologieblase die Risikopräferenz der gegenwärtigen Anlegerpopulation beeinflusst hat (Lo, 2004) – unter Verwendung des Faktors der natürlichen Selektion als ein Merkmal der AMH, Lo (2004) behauptete, dass derselbe Faktor bestimmt, wer an den Marktinteraktionen teilnimmt, so dass diejenigen, die in der Technologieblase erhebliche Verluste erlitten haben, mit größerer Wahrscheinlichkeit aus dem Markt ausgestiegen sind, und dass ein solches Phänomen in jüngster Zeit eine vielfältigere Gruppe von Anlegern hinterlassen hätte als vor fast einem halben Jahrzehnt.
Er erläuterte weiter, dass durch die Kräfte der natürlichen Selektion das, was in der Vergangenheit passiert ist, von Bedeutung ist; so könnten die Pfade, die die Marktpreise in den letzten Jahren genommen haben, die aktuellen aggregierten Risikopräferenzen bestimmen.
In diesem Sinne ließe sich noch entschlüsseln, dass die Anleger immer noch rational handeln, wenn sie bei ihren Investitionsentscheidungen weiterhin berücksichtigen, was in der Vergangenheit geschehen ist.
Lo (2004) führt eine zweite Implikation an, die im Widerspruch zur EMH steht, nämlich dass sich in der AMH von Zeit zu Zeit Arbitragemöglichkeiten ergeben. Arbitragemöglichkeiten bieten Anlegern Anreize, Informationen zu sammeln, um von der scheinbaren Über- oder Unterbewertung der Preise von Investitionen auf dem Markt zu profitieren (Van Horne, 1992). Aus einer evolutionären Perspektive behauptete er auch, dass die Tatsache, dass Finanzmärkte als liquide bezeichnet werden, auch das Vorhandensein von Gewinnmöglichkeiten bedeuten könnte (Lo, 2004).
Die Motivation durch Gewinnchancen ist daher ein Zeichen für rationale Anleger, denn jeder möchte den Markt so weit wie möglich schlagen, und in der Überzeugung, dass die Marktpreise von Aktien zu bestimmten Zeiten unterbewertet sind, würden die Anleger wahrscheinlich Aktien kaufen, um sie dann zu verkaufen. Sind die Aktien hingegen überbewertet, würden sie sich höchstwahrscheinlich zum frühestmöglichen Zeitpunkt von ihren Aktien trennen, bevor der erwartete Rückgang eintritt.
Die dritte Implikation der AMH ist, dass Anlagestrategien manchmal in ihren Erträgen oder Gewinnen zu- und abnehmen und in bestimmten Situationen gut und in anderen Situationen nicht gut abschneiden können (Lo, 2004). Er erklärte, dass die AMH impliziert, dass solche Anlagestrategien eine Zeit lang fallen und dann in günstigen Zeiten wieder gewinnbringende Positionen einnehmen können. Er stellte diese Position der klassischen EMH gegenüber, bei der Arbitragemöglichkeiten durch den Wettbewerb verdrängt werden und somit zu gegebener Zeit die Rentabilität der Strategie, die auf die Nutzung der Arbitrage ausgerichtet ist, zunichte machen (Lo, 2004).
Sein Argument basiert auf der Relativität der Zeit, die für verschiedene Anleger unterschiedliche Bedeutungen haben kann. Da die Anleger unter dieser Annahme von einem falschen Timing ihrer Entscheidungen ausgingen, könnte weiter behauptet werden, dass es immer noch Rationalität gibt, wenn sie einige Techniken zur Auswahl ihrer Investitionen einsetzen.
Die vierte Implikation der AMH, die von Lo (2004) zitiert wird, ist die Behauptung, dass Innovation der Schlüssel zum Überleben ist. Er erläuterte, dass die klassische EMH davon ausgeht, dass ein bestimmtes Niveau an erwarteten Erträgen erreicht werden kann, wenn ein ausreichendes Maß an Risiko getragen wird. Im Vergleich dazu schlägt die AMH vor, die Strategien zu ändern, um ein konstantes Niveau der erwarteten Rentabilität oder Rendite durch die Verkäufer zu erreichen, da sich das Verhältnis zwischen Risiko und Ertrag im Laufe der Zeit ändern muss. Ein besserer Weg zur Erzielung eines konstanten Niveaus erwarteter Renditen ist die Anpassung an sich ändernde Marktbedingungen (Lo, 2004).
Auch hier steht ein Attribut der Rationalität im Einklang mit der AMH, da die Absicht besteht, durch Anpassung an bestimmte Bedingungen ein gleichbleibendes Renditeniveau zu erreichen. Ein rationaler Verstand passt sich genau an ein sich veränderndes Umfeld an.
Diese Implikation ist in der Tat das Ergebnis der früheren Implikationen. Sie besagt, dass es um das Überleben geht, und das ist das Einzige, was zählt (Lo, 2004). Aufgrund der sich ändernden Bedingungen müssen sich die Anleger anpassen. Andernfalls könnten sie aufgrund des Kampfes um das, was das Risiko von Investitionen rechtfertigt, Geld verlieren. Auch hier könnte Überleben Rationalität bedeuten.
Schlussfolgerung
Man kann der AMH zustimmen, dass die Anleger nicht unbedingt irrational sind, sondern lediglich ihre alten Heuristiken auf neue Marktbedingungen anwenden. Die AMH glaubt an sich verändernde Marktbedingungen, die veränderte Strategien für die Anleger erfordern. Die sich ändernden Bedingungen verändern die Höhe der Renditen, die im Laufe der Zeit variieren müssen; daher müssen sich auch die Strategien entsprechend ändern. Da die AMH ihre Wurzeln in evolutionären Konzepten und der natürlichen Auslese hat, ist es selbstverständlich, dass diejenigen zu überleben verdienen, die sich am besten an Veränderungen anpassen können. Anpassungsfähigkeit ist immer noch Rationalität; daher sind Anleger im Rahmen der AMH in der Tat immer noch sehr rational.
Referenzen
Lo, A. (2004) Die Hypothese der adaptiven Märkte. Zeitschrift für Portfoliomanagement, Band 30, S. 15-29.
Van Horne (1992) Financial Management Policy, Prentice-Hall, Inc., London, UK.